[轉(zhuǎn)] 周小川回望十年貨幣決策路 是藥三分毒
周小川總結(jié)中國貨幣政策十大特點：
● 經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌過程中存在過熱沖動，始終強調(diào)防通脹；
● 貨幣政策多目標(biāo)制，包括低通脹、經(jīng)濟增長、充分就業(yè)和國際收支平衡四個目標(biāo)；
● 重視金融機構(gòu)健康化，貨幣政策傳導(dǎo)機制要使銀行、企業(yè)、家庭充分響應(yīng)政策信號；
● 貨幣政策手段上向更加面向市場轉(zhuǎn)變；
● 準(zhǔn)確把握匯率改革進(jìn)程，先商業(yè)銀行改革，使其面對匯改有正確選擇；
● 雙順差格局下做好流動性對沖；
● 啟動宏觀審慎框架，豐富貨幣政策工具箱；
● 推進(jìn)利率市場化進(jìn)程；
● 應(yīng)對危機反應(yīng)快，力度足；
● 泰勒規(guī)則，不斷測算產(chǎn)出缺口、經(jīng)濟潛在增長能力等。
在剛剛過去的兩天時間里，中國人民銀行行長周小川分別在三個不同場合，就貨幣政策、金融改革等中國金融核心問題連續(xù)發(fā)聲。一直頗為神秘的央行貨幣政策決策邏輯浮出水面。
自新世紀(jì)以來，中國經(jīng)濟經(jīng)歷了一個黃金時期——持續(xù)多年的高增長，低通脹。這期間，中國不但承受住了亞洲金融危機的余波，而且安然度過了2008年全球金融危機的沖擊，人民銀行的貨幣調(diào)控，立下了汗馬功勞。
在演講中，周小川全面總結(jié)了新世紀(jì)以來中國貨幣政策的十個特點。他認(rèn)為，總體來講，中國經(jīng)濟在轉(zhuǎn)軌過程中普遍存在過熱沖動，通脹應(yīng)放在突出位置來加以應(yīng)對。
貨幣政策多目標(biāo)
一般而言，西方發(fā)達(dá)國家貨幣政策往往采取單一目標(biāo)制，即以調(diào)控通貨膨脹為唯一目標(biāo)。而中國貨幣政策則是多目標(biāo)制，即經(jīng)濟增長、物價水平、就業(yè)狀況和國際收支平衡四個目標(biāo)。而這種貨幣政策多目標(biāo)制恰恰是中國貨幣政策特點之一。
“有人認(rèn)為多目標(biāo)不好掌握。我們看，多目標(biāo)還是有根據(jù)的。”11月17日，周小川在某論壇上表示，中國經(jīng)濟在轉(zhuǎn)軌過程中，貨幣政策要保證經(jīng)濟指標(biāo)健康，同時也必須推動改革開放。如果沒有改革開放，貨幣政策傳導(dǎo)機制也將始終處于不健全、不健康的狀態(tài)。而改革的一個重要內(nèi)容是價格改革，如果只關(guān)注通脹，任何價格改革容易遭到抵制。
新世紀(jì)以來，中國持續(xù)面臨的雙順差格局，導(dǎo)致了央行被動地進(jìn)行貨幣投放，這對貨幣供應(yīng)量和通脹都有影響。周小川也表示，雙順差會使貨幣供應(yīng)量明顯加大，帶來流動性過剩，帶來通脹壓力。
事實上，化解雙順差對貨幣政策的擾動，已經(jīng)成為制定貨幣政策最主要的出發(fā)點之一。周小川也稱，央行貨幣政策首先要做好流動性對沖。
“2003年，或者更準(zhǔn)確些說，2002年下半年以來，持續(xù)、大量的國際收支順差成為中國經(jīng)濟運行中的一個顯著特征，并對中國的貨幣政策產(chǎn)生了重大影響。”央行貨幣政策司司長張曉慧曾在署名文章中稱，國際收支順差使人民銀行不斷被動購入外匯、吐出過量的人民幣基礎(chǔ)貨幣，并直接增加貨幣供應(yīng)，從而形成流動性過剩的壓力。為此，央行創(chuàng)新了央票，并且充分挖掘了存款準(zhǔn)備金率等多種貨幣政策工具的潛力。
以2006年至2010年11月期間為例，央行共開展公開市場操作約33萬億元，其中就發(fā)行了央行票據(jù)約20萬億元。統(tǒng)計還顯示，自2003年9月至2011年2月，央行調(diào)整存款準(zhǔn)備金率32次，其中上調(diào)28次，下調(diào)4次。這4次下調(diào)，是為了應(yīng)對國際金融危機沖擊。
而從實際效果看，盡管中國的M2（廣義貨幣供應(yīng)量）已經(jīng)接近100萬億元的規(guī)模，但過去10年中國可以說通貨膨脹一直控制得較好。
“是藥三分毒”
與應(yīng)對雙順差帶來的流動性過剩一樣，2008年金融危機爆發(fā)之后，執(zhí)行寬松的貨幣政策以刺激經(jīng)濟，同樣也是過去10年貨幣調(diào)控最大的特點之一。
“應(yīng)對危機反應(yīng)要快、力度充足。”周小川表示，2008年金融危機深化，宏觀政策要果斷，不能拖拖拉拉。中國在（2008年）11月上旬正式通過經(jīng)濟刺激計劃，11月下旬就公布了。
當(dāng)時的中國經(jīng)濟嚴(yán)重依賴外需，在金融危機沖擊下，經(jīng)濟增速應(yīng)聲下降。2008年，中國推出了巨額的經(jīng)濟刺激計劃。貨幣政策也轉(zhuǎn)為寬松，2009年新增人民幣貸款規(guī)模高達(dá)9.6萬億元；M2增速達(dá)到27.7%的高位。
成功度過金融危機之后，中國的經(jīng)濟刺激計劃逐漸淡出?？偟膩砜?，中國的經(jīng)濟刺激政策，使中國經(jīng)濟率先復(fù)蘇，同時也提振了全球的信心，在全球得到了很明顯的贊譽。
在政策力度上，周小川也稱，誰也不知道力度怎樣合適，總體上力度大一點比小一點好，早一點抑制住，效果要好一些，這就是大家說的“出手要快，出拳要重”。
“我覺得中國在這方面做得還是很突出的。”周小川還稱，但也要認(rèn)識到，任何一種調(diào)控都不能是百利而無一害的。也可能有過沖，有超調(diào)，也會有震蕩。選擇適時退出正是因為“是藥三分毒”。
回顧了過去10年的貨幣政策特點后的第二天（11月18日），周小川在“2012金融街論壇”上又以《宏觀調(diào)控的經(jīng)濟描述與工程描述》為題，闡述宏觀調(diào)控的理論依據(jù)。
所謂工程描述，是央行貨幣政策司、公開市場業(yè)務(wù)操作室等進(jìn)行的日常操作，有點像工程師具體的操作；而經(jīng)濟描述則是央行乃至國務(wù)院對貨幣政策調(diào)控提出具體的目標(biāo)和要求。
經(jīng)濟描述和工程描述應(yīng)該相適應(yīng)。周小川稱，如果經(jīng)濟描述過于籠統(tǒng)的，操作層面將認(rèn)為這個意圖不夠清楚；如經(jīng)濟描述把優(yōu)點都要了，副作用不想承擔(dān)的話，工程方面就面臨不可操作的困境。
金改上下齊動
對于央行而言，貨幣政策、金融穩(wěn)定是其兩大主要職責(zé)，而金融穩(wěn)定又與金融改革息息相關(guān)。一般來說，多數(shù)人都認(rèn)為金融改革，只能是自上而下進(jìn)行。原因在于，金融市場是一個非?；钴S的市場，流動性很強，如果找一個局部，不管是局部的地方還是局部的產(chǎn)品進(jìn)行改革的話，改革的外溢性很強。此外，如果進(jìn)行一些試點的改革，會產(chǎn)生競爭的不公平。就是有的地方享受這個政策，有的地方享受那個政策，這個改革就會不公平。
在談到中國金融改革時，周小川表示，實際上，中國實際發(fā)生的確實兩種都有，既有一部分自上而下的，也有自下而上的。例如，匯率、利率的改革便是典型的自上而下的改革。
“最近兩三年，利率市場化的呼聲進(jìn)一步提高，利率市場化也是跟其他改革進(jìn)程相關(guān)的。強調(diào)金融機構(gòu)建立財務(wù)硬約束，這些改革都相互促進(jìn)。”周小川表示，今年夏天，借助經(jīng)濟增長有所下滑，提出穩(wěn)增長，進(jìn)行利率政策調(diào)控時，進(jìn)一步擴大了利率浮動區(qū)間。
“自下而上的改革，積極性還是很高的。”周小川表示，有些地方政府、金融機構(gòu)，都要求進(jìn)行改革試點。其中一個原因，就是它們感覺只有通過改革，才能鞏固它們的經(jīng)濟發(fā)展，鞏固它們的創(chuàng)新，鞏固它們的社會穩(wěn)定。
周小川還表示，中國的東中西部經(jīng)濟發(fā)展不平衡，像中國這么大的國家，世界上很難給它提供非常成熟的經(jīng)驗。再有，有些改革影響很大，很不容易下決心。這種自下而上的金融改革，有多達(dá)10個地區(qū)正在進(jìn)行。例如溫州金融綜合改革試驗區(qū)、前海金融改革、浙江麗水農(nóng)村金融改革試點等等。
周小川還稱，改革是一種允許試錯的過程，可以是做了試點，最后做錯了，做錯了吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，有些東西取消了，有些東西修正了。
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