[原] 宏觀行業(yè)要點
1. 中國8月非制造業(yè)PMI為54.4，高于上月的54.2。這是該指數(shù)連續(xù)兩個月下滑后首度回升。
中國8月匯豐服務(wù)業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)升至54.1，創(chuàng)下2013年3月來最高。新業(yè)務(wù)分項指數(shù)亦升至53.9，為2013年1月以來最高。
2. 周二，標(biāo)普500自上周創(chuàng)下的歷史新高回落，油價暴跌拖累能源股走低。美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)大多向好，8月ISM制造業(yè)PMI 59，超預(yù)期的57，創(chuàng)2011年3月來新高，其中新訂單指數(shù)連續(xù)15個月攀升，創(chuàng)2004年4月以來最高。
美元大漲創(chuàng)14個月新高；日元和英鎊重挫。黃金大跌1.7%。因擔(dān)心供給過多，WTI油價暴跌3.2%，布油逼近100美元/桶。
（繼續(xù)看空受美元影響大的黃金石油）
美元大漲創(chuàng)14個月新高；日元和英鎊重挫。黃金大跌1.7%。因擔(dān)心供給過多，WTI油價暴跌3.2%，布油逼近100美元/桶。
（繼續(xù)看空受美元影響大的黃金石油）
3. 證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸：當(dāng)前，資本市場各項改革措施的效果開始逐步顯現(xiàn)，同時宏觀經(jīng)濟穩(wěn)中向好，市場流動性比較充裕，融資成本有望下降，激發(fā)了市場活力，市場信心有所增強，股市運行也反映了這種變化。這為下一階段全面深入改革發(fā)展奠定了好的基礎(chǔ)。
關(guān)于下半年的工作部署，鄧舸說，證券期貨監(jiān)管系統(tǒng)將切實推進簡政放權(quán)，把工作重心由事前審批轉(zhuǎn)向事中事后監(jiān)管，大力推進監(jiān)管轉(zhuǎn)型，切實把該管的事情管住管好。證監(jiān)會將進一步精簡行政審批備案登記等事項，推進股票發(fā)行注冊制改革，確立以信息披露為中心的監(jiān)管理念，理順監(jiān)管與執(zhí)法的關(guān)系，提高稽查執(zhí)法效能，促進證券期貨服務(wù)業(yè)提升競爭力，建設(shè)法律實施規(guī)范體系。
證監(jiān)會將按照嚴(yán)格執(zhí)法、公正執(zhí)法、文明執(zhí)法原則，堅決打擊欺詐上市、虛假信息披露、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，始終保持高壓態(tài)勢，切實保護好投資者特別是中小投資者的合法權(quán)益。（改革預(yù)期進一步利好股市）
關(guān)于下半年的工作部署，鄧舸說，證券期貨監(jiān)管系統(tǒng)將切實推進簡政放權(quán)，把工作重心由事前審批轉(zhuǎn)向事中事后監(jiān)管，大力推進監(jiān)管轉(zhuǎn)型，切實把該管的事情管住管好。證監(jiān)會將進一步精簡行政審批備案登記等事項，推進股票發(fā)行注冊制改革，確立以信息披露為中心的監(jiān)管理念，理順監(jiān)管與執(zhí)法的關(guān)系，提高稽查執(zhí)法效能，促進證券期貨服務(wù)業(yè)提升競爭力，建設(shè)法律實施規(guī)范體系。
證監(jiān)會將按照嚴(yán)格執(zhí)法、公正執(zhí)法、文明執(zhí)法原則，堅決打擊欺詐上市、虛假信息披露、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，始終保持高壓態(tài)勢，切實保護好投資者特別是中小投資者的合法權(quán)益。（改革預(yù)期進一步利好股市）
4. 宏觀（安信）：
從PMI、發(fā)電和工業(yè)品價格等一系列指標(biāo)來看，8 月經(jīng)濟環(huán)比動能可能較7 月出現(xiàn)回落，但幅度似乎不大。4月份以來，內(nèi)需繼續(xù)走弱，外需止跌回升，內(nèi)外需的力量方向相反，相互僵持，這形成了經(jīng)濟表面上暫時企穩(wěn)的局面，其中任何一方面力量的短期波動，可能都會影響經(jīng)濟的走向。
8 月份經(jīng)濟走弱的原因尚不清楚，需要等待進一步的細項數(shù)據(jù)。目前來推測，一個可能的來源是出口活動的回落，這也許與歐洲經(jīng)濟的惡化有聯(lián)系，或者與7 月份出口異常走強后的回調(diào)有關(guān)；另外一個可能的來源是內(nèi)需加速惡化。
考慮到目前全球經(jīng)濟的總體情況，以及國內(nèi)房地產(chǎn)市場的現(xiàn)狀，我們傾向于認為8 月份經(jīng)濟的回調(diào)應(yīng)該是短期的，也許會持續(xù)2-3 個月的時間。在此背景下，貨幣政策可能繼續(xù)維持定向?qū)捤傻娜∠?，明顯加速放松的可能性應(yīng)該不大。
從PMI、發(fā)電和工業(yè)品價格等一系列指標(biāo)來看，8 月經(jīng)濟環(huán)比動能可能較7 月出現(xiàn)回落，但幅度似乎不大。4月份以來，內(nèi)需繼續(xù)走弱，外需止跌回升，內(nèi)外需的力量方向相反，相互僵持，這形成了經(jīng)濟表面上暫時企穩(wěn)的局面，其中任何一方面力量的短期波動，可能都會影響經(jīng)濟的走向。
8 月份經(jīng)濟走弱的原因尚不清楚，需要等待進一步的細項數(shù)據(jù)。目前來推測，一個可能的來源是出口活動的回落，這也許與歐洲經(jīng)濟的惡化有聯(lián)系，或者與7 月份出口異常走強后的回調(diào)有關(guān)；另外一個可能的來源是內(nèi)需加速惡化。
考慮到目前全球經(jīng)濟的總體情況，以及國內(nèi)房地產(chǎn)市場的現(xiàn)狀，我們傾向于認為8 月份經(jīng)濟的回調(diào)應(yīng)該是短期的，也許會持續(xù)2-3 個月的時間。在此背景下，貨幣政策可能繼續(xù)維持定向?qū)捤傻娜∠?，明顯加速放松的可能性應(yīng)該不大。
5. 實體經(jīng)濟觀察：
近期的宏觀和中觀數(shù)據(jù)皆指向經(jīng)濟下行：8 月PMI 跌至51.1，創(chuàng)去年下半年以來最大降幅，如果8 月的工業(yè)增速降至8.5%甚至更低，經(jīng)濟下滑超預(yù)期將令貨幣政策進一步寬松的概率大幅增加。
需求：下游地產(chǎn)、乘用車、家電銷售近期繼續(xù)低迷，紡織、商貿(mào)弱復(fù)蘇。中游鋼鐵需求低迷，化工弱回升。上游煤炭需求弱。貨運轉(zhuǎn)差。價格：8 月百城房價同比增速繼續(xù)回落。生產(chǎn)資料價格連續(xù)多周回落。庫存：下游地產(chǎn)、乘用車庫存仍高，家電尚可。中游鋼鐵庫存回落，化工震蕩調(diào)整，水泥仍高。上游煤炭、有色庫存仍高。
近期的宏觀和中觀數(shù)據(jù)皆指向經(jīng)濟下行：8 月PMI 跌至51.1，創(chuàng)去年下半年以來最大降幅，如果8 月的工業(yè)增速降至8.5%甚至更低，經(jīng)濟下滑超預(yù)期將令貨幣政策進一步寬松的概率大幅增加。
需求：下游地產(chǎn)、乘用車、家電銷售近期繼續(xù)低迷，紡織、商貿(mào)弱復(fù)蘇。中游鋼鐵需求低迷，化工弱回升。上游煤炭需求弱。貨運轉(zhuǎn)差。價格：8 月百城房價同比增速繼續(xù)回落。生產(chǎn)資料價格連續(xù)多周回落。庫存：下游地產(chǎn)、乘用車庫存仍高，家電尚可。中游鋼鐵庫存回落，化工震蕩調(diào)整，水泥仍高。上游煤炭、有色庫存仍高。
6. 降息周期已經(jīng)開始——對基準(zhǔn)利率變化的思考（海通）
貸款利率完全市場化，貸款基準(zhǔn)利率消失。當(dāng)前經(jīng)濟下行風(fēng)險升溫，高利率是最大風(fēng)險。降息預(yù)期高漲而央行遲遲按兵不動，其中一個重要原因或在于貸款基準(zhǔn)利率的缺失。隨著利率市場化的快速推進，12 年7 月貸款利率下限放寬至基準(zhǔn)利率的0.7 倍，13 年7 月貸款利率0.7 倍下限取消，實際上銀行貸款利率很少下浮至基準(zhǔn)利率0.8 倍以下，意味著13 年以來貸款利率已經(jīng)完全市場化，貸款基準(zhǔn)利率基本上已經(jīng)消失。
回購利率正成為基準(zhǔn)利率。我們認為，隨著利率市場化的大幅推進，與美國經(jīng)驗類似，回購利率正在成為中國央行新的基準(zhǔn)利率。其對貸款利率的影響主要通過兩個渠道實現(xiàn)，一是直接影響同屬于貨幣市場的票據(jù)利率，從而影響短期貸款利率；
二是通過套息交易影響債券市場的國開債利率，進而改變銀行表內(nèi)表外資產(chǎn)配置的比價效應(yīng)，從而間接影響長期貸款利率。13 年錢荒，提升回購利率等于加息；而14 年初SLF 上限背書，降息已經(jīng)開始。今年7 月正回購利率下調(diào)，降息周期展開。
由于回購利率與票據(jù)利率同屬1 年期以內(nèi)的貨幣市場，因而回購利率變化對于票據(jù)利率有著直接影響。而國開債利率與貸款利率趨勢一致，因為前者代表了長期限的無風(fēng)險利率，也意味著如果回購利率變化能影響到國開債利率，就可以間接影響貸款利率。
理財爆炸式發(fā)展，利率市場化后期。套息交易為王，國開利率趨降。而對銀行理財而言，國開債的最大優(yōu)勢在于流動性好，可以套息交易。
利率的下降順序。我們認為，未來央行的目標(biāo)將主要轉(zhuǎn)為回購利率，并通過其影響城投債、國開債等市場無風(fēng)險利率，進而對銀行資產(chǎn)配置行為產(chǎn)生影響，促使其調(diào)整大企業(yè)、居民房貸利率，最終會傳導(dǎo)到小微企業(yè)貸款利率等風(fēng)險資產(chǎn)配置。從今年回購利率的大幅下行看降息周期已經(jīng)開始，因而國開城投等無風(fēng)險利率的下降趨勢明確，而居民房貸等低風(fēng)險利率未來也有望下降。
貸款利率完全市場化，貸款基準(zhǔn)利率消失。當(dāng)前經(jīng)濟下行風(fēng)險升溫，高利率是最大風(fēng)險。降息預(yù)期高漲而央行遲遲按兵不動，其中一個重要原因或在于貸款基準(zhǔn)利率的缺失。隨著利率市場化的快速推進，12 年7 月貸款利率下限放寬至基準(zhǔn)利率的0.7 倍，13 年7 月貸款利率0.7 倍下限取消，實際上銀行貸款利率很少下浮至基準(zhǔn)利率0.8 倍以下，意味著13 年以來貸款利率已經(jīng)完全市場化，貸款基準(zhǔn)利率基本上已經(jīng)消失。
回購利率正成為基準(zhǔn)利率。我們認為，隨著利率市場化的大幅推進，與美國經(jīng)驗類似，回購利率正在成為中國央行新的基準(zhǔn)利率。其對貸款利率的影響主要通過兩個渠道實現(xiàn)，一是直接影響同屬于貨幣市場的票據(jù)利率，從而影響短期貸款利率；
二是通過套息交易影響債券市場的國開債利率，進而改變銀行表內(nèi)表外資產(chǎn)配置的比價效應(yīng)，從而間接影響長期貸款利率。13 年錢荒，提升回購利率等于加息；而14 年初SLF 上限背書，降息已經(jīng)開始。今年7 月正回購利率下調(diào)，降息周期展開。
由于回購利率與票據(jù)利率同屬1 年期以內(nèi)的貨幣市場，因而回購利率變化對于票據(jù)利率有著直接影響。而國開債利率與貸款利率趨勢一致，因為前者代表了長期限的無風(fēng)險利率，也意味著如果回購利率變化能影響到國開債利率，就可以間接影響貸款利率。
理財爆炸式發(fā)展，利率市場化后期。套息交易為王，國開利率趨降。而對銀行理財而言，國開債的最大優(yōu)勢在于流動性好，可以套息交易。
利率的下降順序。我們認為，未來央行的目標(biāo)將主要轉(zhuǎn)為回購利率，并通過其影響城投債、國開債等市場無風(fēng)險利率，進而對銀行資產(chǎn)配置行為產(chǎn)生影響，促使其調(diào)整大企業(yè)、居民房貸利率，最終會傳導(dǎo)到小微企業(yè)貸款利率等風(fēng)險資產(chǎn)配置。從今年回購利率的大幅下行看降息周期已經(jīng)開始，因而國開城投等無風(fēng)險利率的下降趨勢明確，而居民房貸等低風(fēng)險利率未來也有望下降。
7. 策略：動薪酬奶酪，破制度僵局
①央企負責(zé)人薪酬改革方案獲通過，將倒逼職業(yè)經(jīng)理人和股權(quán)激勵制度改革深化。②國企職業(yè)經(jīng)理人制度的核心在于任免考核權(quán)，目前國企的核心管理人員考核任免權(quán)仍在國資監(jiān)管部門，職業(yè)經(jīng)理人不能專注于市場。③05 年來國企股權(quán)激勵改革未能有效提升業(yè)績源于激勵目標(biāo)不合理及限制力度大，各方均積極嘗試不同激勵形式。④國企高管任免權(quán)下放董事會、明確競爭性行業(yè)的高管考核以業(yè)績?yōu)槲ㄒ粚?dǎo)向、逐步放開競爭性行業(yè)中激勵力度限制是未來國企改革的方向。
①央企負責(zé)人薪酬改革方案獲通過，將倒逼職業(yè)經(jīng)理人和股權(quán)激勵制度改革深化。②國企職業(yè)經(jīng)理人制度的核心在于任免考核權(quán)，目前國企的核心管理人員考核任免權(quán)仍在國資監(jiān)管部門，職業(yè)經(jīng)理人不能專注于市場。③05 年來國企股權(quán)激勵改革未能有效提升業(yè)績源于激勵目標(biāo)不合理及限制力度大，各方均積極嘗試不同激勵形式。④國企高管任免權(quán)下放董事會、明確競爭性行業(yè)的高管考核以業(yè)績?yōu)槲ㄒ粚?dǎo)向、逐步放開競爭性行業(yè)中激勵力度限制是未來國企改革的方向。
8. 彭博數(shù)據(jù)顯示，8月流入俄羅斯和中國ETF的資金超過其他任何新興市場。其中，美國專注俄羅斯市場的ETF上個月吸金2.65億美元，占此類ETF市值的14%。緊隨其后的是中國ETF，吸金9.44億美元，相當(dāng)于市值的10%。
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